Tobias Adrian es Consejero Financiero y Director del Departamento de Mercados Monetarios y de Capital del Fondo Monetario Internacional (FMI), Fabio M. Natalucci es Director Adjunto del departamento, mientras que Rohit Goel y Sheheryar Malik son expertos en el mismo departamento.
The rise in long-term US interest rates has become a focus of global macro-financial concerns. The nominal yield on the benchmark 10-year Treasury has increased about 70 basis points since the beginning of the year. This reflects in part an improving US economic outlook amid strong fiscal support and the accelerating recovery from the COVID-19 crisis. So an increase would be expected. But other factors like investors’ concerns about the fiscal position and uncertainty about the economic and policy outlook may also be playing a role and help explain the rapid increase early in the year.
Because US bonds are the basis for fixed-income pricing, and affect almost any security around the world, a rapid and persistent yield increase could result in a repricing of risk and a broader tightening in financial conditions, triggering turbulence in emerging markets and disrupting the ongoing economic recovery. In this blog, we will focus on the key factors driving the Treasury yield to help policymakers and market participants assess the interest-rate outlook and attendant risks.
Diseccionar movimientos de rendimiento
El rendimiento de un bono del Tesoro estadounidense a 10 años refleja diferentes elementos. El rendimiento real de los bonos del Tesoro, que es un indicador del crecimiento económico esperado, así como la tasa de equilibrio de la inflación, una medida de las expectativas de inflación futuras de los inversores. El rendimiento real más la inflación de equilibrio nos da la tasa nominal.
Es importante destacar que las tasas de equilibrio y los rendimientos reales representan no solo las expectativas actuales de inflación y crecimiento del mercado. También incluyen la compensación que los inversores requieren para asumir los riesgos asociados con ambos elementos. La prima de riesgo de inflación está relacionada con la incertidumbre de la inflación futura. Y el rendimiento real incluye un componente de prima de riesgo real, que refleja la incertidumbre sobre la trayectoria futura de las tasas de interés y las perspectivas económicas. La suma de los dos, comúnmente conocida como prima de plazo, representa la compensación requerida por los inversionistas para asumir el riesgo de tasa de interés implícito en los valores del Tesoro.
Además, el rendimiento a 10 años se puede dividir de manera útil en dos horizontes de tiempo diferentes, ya que diferentes factores pueden estar en juego a corto y largo plazo: el rendimiento a 5 años y lo que los mercados denominan “5 años”. 5 años a plazo ”, que cubre la segunda mitad del vencimiento a 10 años del bono.
El reciente aumento del rendimiento a 5 años ha sido impulsado por un fuerte aumento de la inflación de equilibrio a corto plazo. Esto ha ido de la mano de un aumento en los precios de las materias primas, a medida que la recuperación económica mundial ha ganado impulso, así como con la intención reiterada de la Reserva Federal de mantener una política monetaria acomodaticia para lograr sus objetivos de pleno empleo y estabilidad de precios.
Por el contrario, el aumento en el forward a 5 años-5 años se debe principalmente a un fuerte aumento de los rendimientos reales, lo que apunta a una mejora en las perspectivas de crecimiento con una inflación de equilibrio a largo plazo que parece estar bien anclada.
Poniendo todo esto en conjunto, el aumento en el umbral de inflación a 5 años refleja un aumento tanto en la inflación esperada como en las primas de riesgo de inflación. Mientras tanto, el fuerte aumento del rendimiento real a más largo plazo se debe principalmente a una prima de riesgo real más alta. Esto apunta a una mayor incertidumbre sobre las perspectivas económicas y fiscales, así como las perspectivas de compra de activos por parte del banco central, además de factores a más largo plazo como la demografía y la productividad.
Implicaciones para la política monetaria
¿Debería el banco central de Estados Unidos controlar o al menos intentar dar forma a estas dinámicas? La política monetaria sigue siendo muy acomodaticia y se esperan rendimientos reales muy negativos en los próximos años. Una tasa de política a un día esencialmente en cero, en combinación con la indicación de la Reserva Federal de que permitirá que la inflación sobrepase moderadamente su meta de inflación durante algún tiempo, proporciona un estímulo monetario significativo a la economía, ya que los inversores no anticipan un aumento en la tasa de política para al menos un par de años. La comunicación cuidadosa y bien telegrafiada sobre la trayectoria futura esperada de las tasas de interés a corto plazo ha dado forma a la curva de rendimiento en el extremo más corto.
Sin embargo, el extremo más largo de la curva de rendimiento también se ve afectado de manera importante por las compras de activos. De hecho, las compras de activos como la principal herramienta de política monetaria no convencional en los Estados Unidos operan a través de la compresión de las primas de riesgo, lo que respalda los precios de los activos de riesgo y flexibiliza las condiciones financieras en general. Por lo tanto, el aumento de las primas de riesgo real en el horizonte futuro de 5 años a 5 años puede interpretarse como una reevaluación de las perspectivas y los riesgos que rodean las compras de activos, teniendo en cuenta el aumento esperado de la oferta del Tesoro relacionado con el apoyo fiscal en los Estados Unidos.
Las orientaciones futuras sobre la orientación futura de la política monetaria han jugado un papel crucial durante la pandemia. Hay dos aspectos de la orientación futura que dan forma a la visión de los inversores: la trayectoria de las tasas de interés oficiales y la estrategia sobre la compra de activos. Si bien la trayectoria de las tasas de interés a corto plazo parece entenderse bien en este momento, existe una amplia gama de opiniones entre los participantes del mercado sobre las perspectivas para la compra de activos. Por lo tanto, es fundamental que la Reserva Federal, una vez que se acerque el inicio del proceso de normalización de las políticas, proporcione una comunicación clara y bien telegrafiada sobre el ritmo de las futuras compras de activos para evitar una volatilidad innecesaria en los mercados financieros.
Un aumento gradual de las tasas estadounidenses a más largo plazo, un reflejo de la fuerte recuperación esperada en Estados Unidos, es saludable y debería ser bienvenido. También ayudaría a contener las consecuencias no deseadas del apoyo político sin precedentes requerido por la pandemia, como los precios de los activos estirados y el aumento de las vulnerabilidades financieras.
La expectativa de referencia del FMI es una de las continuas condiciones financieras favorables, incluso si las tasas estadounidenses subieran aún más. Sin embargo, un endurecimiento de las condiciones financieras mundiales sigue siendo un riesgo. Dada la naturaleza asincrónica y multivelocidad de la recuperación mundial, los aumentos rápidos y repentinos de las tasas estadounidenses podrían generar efectos secundarios significativos en todo el mundo, endureciendo las condiciones financieras de los mercados emergentes y entorpeciendo su proceso de recuperación.
