A continuación se muestra un discurso del gobernador de la Reserva Federal, Christopher J. Waller, ante el American Enterprise Institute el jueves 5 de agosto.
El sistema de pagos está cambiando de manera profunda a medida que las personas exigen pagos más rápidos, los bancos centrales, incluida la Fed, responden y las entidades no bancarias buscan un papel más importante para facilitar los pagos. En todo este entusiasmo, también se pide a la Reserva Federal que “entre en el juego” y emita una moneda digital del banco central (CBDC) que el público en general podría utilizar.
El presidente Powell anunció recientemente que la Reserva Federal publicará un documento de debate sobre los beneficios y costos de crear una CBDC. Este tema es de especial interés para mí, ya que he trabajado en teoría monetaria durante los últimos veinte años y he investigado y escrito sobre formas alternativas de dinero durante los últimos siete.1 Mi discurso de hoy se centra en si una CBDC abordaría los problemas importantes que afectan nuestro sistema de pago. También existen riesgos potenciales asociados con una CBDC, y los mencionaré al final de mis comentarios. Pero en esta coyuntura temprana de las discusiones de la Fed, creo que la primera orden del día es preguntarse si existe una necesidad imperiosa de que la Fed cree una moneda digital. Soy muy escéptico.
En toda la exuberancia reciente sobre las CBDC, los defensores señalan muchos beneficios potenciales de una moneda digital de la Reserva Federal, pero a menudo no hacen una pregunta simple: ¿Qué problema resolvería una CBDC?
Alternativamente, ¿qué falla o ineficiencia del mercado exige esta intervención específica? Después de una cuidadosa consideración, todavía no estoy convencido de que una CBDC resolvería cualquier problema existente que no esté siendo abordado de manera más rápida y eficiente por otras iniciativas.
Antes de entrar en detalles, permítanme comenzar aclarando lo que quiero decir con “CBDC”. En pocas palabras, una CBDC es un pasivo del banco central que puede utilizarse como instrumento de pago digital. Para los propósitos de este discurso, me centraré en las CBDC de propósito general, es decir, las CBDC que podrían ser utilizadas por el público en general, no solo por los bancos u otros tipos específicos de instituciones. Una CBDC de propósito general podría adoptar muchas formas, algunas de las cuales podrían actuar como instrumentos de pago anónimos similares al efectivo. Sin embargo, para este discurso me centraré en las formas de CBDC basadas en cuentas, que el Banco de Pagos Internacionales describió recientemente como “la forma más prometedora de proporcionar dinero del banco central en la era digital”. CBDC basado probablemente requeriría autorización explícita del Congreso.
Dinero del banco central versus dinero del banco comercial
Es útil señalar que en nuestra vida diaria utilizamos tanto el dinero del banco central como el dinero de los bancos comerciales para las transacciones. El dinero del banco central (es decir, el dinero que es un pasivo de la Reserva Federal) incluye la moneda física mantenida por el público en general y los saldos de las cuentas digitales mantenidos por los bancos de la Reserva Federal. Los fondos que los bancos depositan en estas cuentas se denominan saldos de reserva, que se utilizan para compensar y liquidar pagos entre bancos.4 Por el contrario, las cuentas corrientes y de ahorro de los bancos comerciales son pasivos de los bancos, no de la Reserva Federal. La mayor parte de las transacciones, por valor, que los hogares y las empresas estadounidenses realizan cada día utilizan dinero de los bancos comerciales como instrumento de pago.
Cuentas de la Reserva Federal y cuentas bancarias comerciales
Según la ley actual, la Reserva Federal ofrece cuentas y servicios de pago a los bancos comerciales.5 Estas cuentas proporcionan un activo de liquidación sin riesgo por billones de dólares en pagos interbancarios diarios. Es importante destacar que el uso de dinero del banco central para liquidar pagos interbancarios promueve la estabilidad financiera porque elimina el riesgo de crédito y liquidez en los sistemas de pago de importancia sistémica6.
El Congreso no estableció la Reserva Federal para proporcionar cuentas directamente al público en general; En cambio, la Reserva Federal trabaja en segundo plano proporcionando cuentas a los bancos comerciales, que luego proporcionan cuentas bancarias al público en general. Bajo esta estructura, los bancos comerciales actúan como intermediarios entre la Reserva Federal y el público en general. Los fondos en las cuentas de los bancos comerciales son digitales y se pueden usar para realizar pagos digitales a hogares y empresas, pero los bancos comerciales prometen canjear un dólar en la cuenta bancaria de uno en $ 1 de la moneda estadounidense. En resumen, los bancos fijan el tipo de cambio entre el dinero de los bancos comerciales y el dólar estadounidense en uno a uno. Debido a la importante supervisión regulatoria y supervisora y al seguro federal de depósitos, los hogares y las empresas consideran razonablemente que este tipo de cambio fijo es perfectamente creíble. En consecuencia, tratan el dinero de los bancos comerciales y el dinero del banco central como sustitutos perfectos: son intercambiables como medio de pago. La credibilidad de este tipo de cambio fijo entre el dinero comercial y el del banco central es lo que permite que nuestro sistema de pagos sea estable y eficiente. Volveré a este punto más adelante.
Esta división de funciones entre la Reserva Federal y los bancos comerciales refleja una verdad económica: que los mercados operan de manera eficiente cuando las empresas del sector privado compiten para proporcionar productos de la más alta calidad a consumidores y empresas al menor costo posible.
En general, el gobierno debería competir con el sector privado solo para abordar las fallas del mercado.
Consideración del caso de una CBDC de la Reserva Federal
Esto nos lleva de vuelta a mi pregunta original: ¿Cuál es el problema con nuestro sistema de pago actual que solo una CBDC resolvería?
¿Será que la moneda física desaparecerá? Como mencioné antes, la clave para tener dinero bancario comercial creíble es la promesa de que los bancos convertirán un dólar de dinero de un banco digital en un dólar de moneda física estadounidense. Pero, ¿cómo pueden los bancos cumplir su promesa si la moneda estadounidense desaparece? En consecuencia, muchos bancos centrales están considerando la adopción de una CBDC a medida que sus economías se vuelven “sin efectivo”. Sin embargo, eliminar la moneda es una opción de política, no un resultado económico, y el presidente Powell ha dejado en claro que la moneda estadounidense no será reemplazada por una CBDC. Por lo tanto, el temor a la desaparición inminente de la moneda física no puede ser la razón para adoptar una CBDC.7
¿Podría ser que el sistema de pago tiene un alcance demasiado limitado y que la introducción de una CBDC haría que el sistema de pago fuera más grande, más amplio y más eficiente? Ciertamente no me parece así. Nuestros servicios de pago interbancarios existentes tienen alcance nacional, lo que significa que un titular de cuenta en un banco comercial puede realizar un pago a un titular de cuenta en cualquier otro banco de EE. UU. Lo mismo se aplica a los pagos internacionales: los titulares de cuentas en bancos estadounidenses pueden transferir fondos al extranjero a titulares de cuentas en bancos extranjeros. Por lo tanto, la falta de conectividad y amplitud geográfica en el sistema de pago de EE. UU. No es una buena razón para introducir una CBDC.
¿Podría ser que los servicios de pago existentes sean demasiado lentos? Un grupo de bancos comerciales ha desarrollado recientemente un servicio de pago instantáneo (el Real-Time Payment Service, o RTP), y la Reserva Federal está creando su propio servicio de pago instantáneo, FedNowSM.8 Estos servicios moverán fondos entre titulares de cuentas en bancos comerciales de EE. UU. inmediatamente después de que se inicia un pago. Si bien los pagos transfronterizos suelen ser menos eficientes que los pagos internos, también se están realizando esfuerzos para mejorar los pagos transfronterizos.9
Todas estas innovaciones están avanzando en ausencia de una CBDC. En consecuencia, facilitar pagos más rápidos no es una razón de peso para crear una CBDC.
¿Podría ser que muy pocas personas puedan acceder al sistema de pago? Algunos argumentan que la introducción de una CBDC mejoraría la inclusión financiera al permitir que los no bancarizados accedan más fácilmente a los servicios financieros. Para abordar este argumento, necesitamos saber, primero, el tamaño de la población no bancarizada y, segundo, si la población no bancarizada usaría una cuenta CBDC de la Reserva Federal. Según una encuesta reciente de la Corporación Federal de Seguros de Depósitos (FDIC), aproximadamente el 5.4 por ciento de los hogares estadounidenses no tenían servicios bancarios en 2019.10 La encuesta de la FDIC también encontró que aproximadamente el 75 por ciento de la población no bancarizada “no estaba en absoluto interesada” o “no muy interesada” en tener una cuenta bancaria. Si el mismo porcentaje de la población no bancarizada no estaría interesada en una cuenta CBDC de la Reserva Federal, esto significa que un poco más del 1 por ciento de los hogares estadounidenses no tienen acceso a servicios bancarios y están potencialmente interesados en una cuenta CBDC de la Reserva Federal. Me parece inverosímil que desarrollar una CBDC sea la forma más sencilla y menos costosa de llegar a este 1 por ciento de hogares. En cambio, podríamos promover la inclusión financiera de manera más eficiente, por ejemplo, fomentando el uso generalizado de cuentas bancarias comerciales de bajo costo a través del proyecto Cities for Financial Empowerment Bank On.11
¿Podría ser que se necesita una CBDC porque los servicios de pago existentes son excesivamente caros? Para responder a esta pregunta, debemos comprender por qué el precio que se cobra por un pago puede considerarse “alto”. En economía, el precio de un servicio generalmente se compone de dos partes: el costo marginal de brindar el servicio y un margen que refleja el poder de mercado del vendedor. El costo marginal de procesar un pago depende de la naturaleza del pago (por ejemplo, cheque en papel versus transferencia electrónica), la tecnología utilizada (por ejemplo, pagos por lotes versus pagos en tiempo real) y los otros servicios proporcionados al procesar el pago. (por ejemplo, servicios de riesgo y fraude).
Dado que estos factores son principalmente tecnológicos, y no hay razón para pensar que la Reserva Federal pueda desarrollar tecnología más barata que las empresas privadas, parece poco probable que la Reserva Federal pueda procesar los pagos de CBDC a un costo marginal materialmente menor que el de las empresas privadas existentes. servicios de pago sectoriales.12
La pregunta clave, entonces, es cómo afectaría una CBDC al margen que cobran los bancos por una variedad de servicios de pago. El margen que puede cobrar una empresa depende de su poder de mercado y, por lo tanto, del grado de competencia que enfrenta. La introducción de una CBDC crearía competencia adicional en el mercado de servicios de pago, porque el público en general podría usar las cuentas de CBDC para realizar pagos directamente a través de la Reserva Federal; es decir, una CBDC permitiría al público en general evitar el sistema bancario comercial. Los depósitos fluirían de los bancos comerciales a las cuentas de CBDC, lo que presionaría a los bancos para que reduzcan sus comisiones o aumenten la tasa de interés pagada por los depósitos, para evitar salidas de depósitos adicionales.13
Sin embargo, me parece que las innovaciones del sector privado podrían reducir el margen cobrado por los bancos de manera más efectiva que lo haría una CBDC.14 Si los bancos comerciales obtienen rentas de su poder de mercado, entonces existe una oportunidad de ganancias para que las entidades no bancarias ingresen al pago. negocios y proporcionar al público en general servicios de pago más baratos. Y, de hecho, actualmente estamos viendo un aumento de entidades no bancarias que ingresan a los pagos. Por ejemplo, en los últimos años, los acuerdos de “monedas estables” han surgido como un tipo particularmente importante de participante no bancario en el panorama de los pagos. Las monedas estables son activos digitales cuyo valor está vinculado a uno o más activos, como una moneda soberana. Una moneda estable podría servir como un instrumento de pago atractivo si está vinculada uno a uno al dólar y está respaldada por un grupo de activos seguro y líquido.15 Si uno o más acuerdos de monedas estables pueden desarrollar una base de usuarios significativa, podrían convertirse en un desafío importante para los bancos en el procesamiento de pagos. Es importante destacar que los pagos que utilizan tales monedas estables podrían ser “gratuitos” en el sentido de que no se requeriría una tarifa para iniciar o recibir un pago.16 En consecuencia, uno puede imaginar fácilmente que la competencia de las monedas estables podría presionar a los bancos para que reduzcan su margen de beneficio para los servicios de pago.
Tenga en cuenta que no estoy respaldando ninguna moneda estable en particular, algunas de las cuales no están respaldadas por activos líquidos y seguros. La promesa de canje de una moneda estable por un dólar estadounidense no es perfectamente creíble, ni ha sido probada por una ejecución real de la moneda estable. Hay muchos problemas legales, regulatorios y de políticas que deben resolverse antes de que las monedas estables puedan proliferar de manera segura.
Mi punto, sin embargo, es que el sector privado ya está desarrollando alternativas de pago para competir con el sistema bancario. Por lo tanto, parece innecesario que la Reserva Federal cree una CBDC para reducir las rentas de pago inicial.
Volviendo a los posibles problemas que podría resolver una CBDC, a menudo se argumenta que la creación de una CBDC estimularía la innovación en el sistema de pago. Esto me lleva a preguntar: ¿creemos que no hay suficiente innovación en los pagos? Por el contrario, me parece que la innovación del sector privado está ocurriendo con bastante rapidez; de hecho, más rápido de lo que los reguladores pueden procesar. Por lo tanto, estimular la innovación no es una razón convincente para introducir una CBDC.
Sin embargo, ¿podría ser que los tipos de innovaciones que persigue el sector privado sean los tipos “incorrectos” de innovaciones de pago? Veo algo de mérito en este argumento cuando considero los activos criptográficos como bitcoin, que a menudo se utilizan para facilitar la actividad ilícita. Pero es poco probable que una CBDC disuada el uso de criptoactivos que están diseñados para evadir la supervisión gubernamental.
¿Podría el problema ser que las autoridades gubernamentales no tienen información suficiente sobre las transacciones financieras de los ciudadanos estadounidenses? En general, el gobierno ha buscado equilibrar el derecho de las personas a la privacidad con la necesidad de prevenir transacciones financieras ilícitas, como el lavado de dinero. Por ejemplo, si bien el gobierno no recibe todos los datos de transacciones con respecto a los titulares de cuentas en los bancos comerciales, la Ley de Secreto Bancario requiere que los bancos comerciales informen al gobierno sobre cualquier actividad sospechosa.
Dependiendo de su diseño, las cuentas CBDC podrían dar acceso a la Reserva Federal a una gran cantidad de información sobre las transacciones financieras y los patrones comerciales de los titulares de cuentas CBDC.
La introducción de una CBDC en China, por ejemplo, probablemente permitirá al gobierno chino monitorear más de cerca la actividad económica de sus ciudadanos. ¿Debería la Reserva Federal crear una CBDC por la misma razón? Yo, por mi parte, no lo creo.
¿Podría el problema ser que el estado de la moneda de reserva del dólar estadounidense está en riesgo y se necesita la creación de una CBDC de la Reserva Federal para mantener la primacía del dólar estadounidense? Algunos comentaristas han expresado su preocupación, por ejemplo, de que la disponibilidad de un CBDC chino socavará el estado del dólar estadounidense. No veo ninguna razón para esperar que el mundo acuda en masa a una CBDC china o cualquier otra. ¿Por qué las empresas no chinas desearían de repente que todas sus transacciones financieras fueran controladas por el gobierno chino? ¿Por qué esto induciría a las empresas no chinas a denominar sus contratos y actividades comerciales en la moneda china en lugar del dólar estadounidense? Además, no veo cómo permitir que los hogares estadounidenses, por ejemplo, paguen sus facturas de electricidad a través de una cuenta CBDC de la Reserva Federal en lugar de una cuenta bancaria comercial ayudaría a mantener la supremacía mundial del dólar. (Por supuesto, las cuentas CBDC de la Reserva Federal que están disponibles para personas fuera de los Estados Unidos podrían promover el uso del dólar, pero la disponibilidad global de cuentas CBDC de la Reserva Federal también generaría problemas agudos relacionados con, entre otras cosas, el lavado de dinero).
Finalmente, ¿podría ser que las nuevas formas de dinero privado, como las monedas estables, representen una amenaza para la Reserva Federal para llevar a cabo la política monetaria? Muchos comentaristas han sugerido que los nuevos fondos privados disminuirán el impacto de las acciones de política de la Reserva Federal, ya que actuarán como sistemas monetarios en competencia. Está bien establecido en la economía internacional que cualquier país que fije su tipo de cambio al dólar estadounidense cede su política monetaria interna a los Estados Unidos e importa la política monetaria estadounidense. Esta misma lógica se aplica a cualquier entidad que fije su tipo de cambio al dólar estadounidense. En consecuencia, los bancos comerciales y las monedas estables vinculadas al dólar estadounidense actúan como conductos de la política monetaria estadounidense y amplifican las acciones de política. Entonces, en todo caso, las monedas estables privadas vinculadas al dólar amplían el alcance de la política monetaria de EE. UU. En lugar de disminuirlo.
Después de explorar muchos problemas posibles que una CBDC podría resolver, me quedo con la conclusión de que una CBDC sigue siendo una solución en busca de un problema. Eso nos deja solo con razones más filosóficas para adoptar una CBDC.
Se podría argumentar, por ejemplo, que el público en general tiene el derecho fundamental de poseer un instrumento de pago digital sin riesgo, y una CBDC haría esto de una manera que ningún instrumento de pago emitido de forma privada puede hacerlo.18 Por otro lado, gracias al seguro federal de depósitos , las cuentas bancarias comerciales ya ofrecen al público en general un instrumento de pago digital sin riesgo para la gran mayoría de las transacciones.
También se podría argumentar que la Reserva Federal debería ofrecer una opción digital como alternativa al sistema bancario comercial. El argumento es que el gobierno no debería obligar a sus ciudadanos a utilizar el sistema bancario comercial, sino que debería permitir el acceso al banco central como un servicio público disponible para todos.19 Como señalé anteriormente en mi discurso, sin embargo, el actual mandato del Congreso La división de funciones entre la Reserva Federal y los bancos comerciales refleja el entendimiento de que, en general, el gobierno debe competir con el sector privado solo para abordar las fallas del mercado. Este principio fundamental ha sido una buena posición para Estados Unidos desde su fundación, y no creo que las CBDC sean el caso para hacer una excepción.
En resumen, si bien las CBDC continúan generando un enorme interés en los Estados Unidos y otros países, sigo siendo escéptico de que una CBDC de la Reserva Federal resolvería cualquier problema importante al que se enfrenta el sistema de pagos estadounidense.
También hay costos y riesgos potenciales asociados con una CBDC, algunos de los cuales ya he mencionado. He notado mi creencia de que las intervenciones del gobierno en la economía deberían tener como objetivo abordar las fallas significativas del mercado. La competencia de una CBDC de la Fed podría desintermediar a los bancos comerciales y amenazar una división del trabajo en el sistema financiero que funciona bien. Y, a medida que aumentan las preocupaciones sobre ciberseguridad, una CBDC podría convertirse en un nuevo objetivo para esas amenazas. Espero que estos y otros riesgos potenciales de una CBDC se aborden en el próximo documento de debate, y tengo la intención de ampliarlos a medida que avanza el debate sobre las monedas digitales.
- Por ejemplo, en 2016, mis coautores y yo publicamos un artículo de investigación que examinaba cómo el uso de una moneda de emisión privada respaldada por acciones de un índice bursátil amplio podría reemplazar la moneda fiduciaria emitida públicamente. Véase David Andolfatto, Aleksander Berentsen y Christopher Waller, “Política monetaria con dinero respaldado por activos”, Journal of Economic Theory 164 (julio de 2016): 166–86. Volver al texto
- Estos puntos de vista son míos y no representan ninguna posición de la Junta de Gobernadores ni de otros legisladores de la Reserva Federal. Volver al texto
- Ver Banco de Pagos Internacionales, Informe económico anual (Basilea: Banco de Pagos Internacionales, junio de 2021). Tenga en cuenta que cualquier CBDC requeriría algún tipo de tecnología de apoyo. Por ejemplo, muchos comentaristas han considerado la posibilidad de que un CBDC pueda operar usando un “libro mayor distribuido”. Además, una CBDC basada en cuentas podría potencialmente adoptar diferentes formas. Por ejemplo, la infraestructura para una CBDC basada en cuentas podría diseñarse para que la Reserva Federal interactúe directamente con el público en general, o podría diseñarse para que los bancos u otros proveedores de servicios mantengan todas las relaciones de los clientes con el público en general. Mis comentarios de hoy se centran en las cuestiones de política asociadas con la provisión de una CBDC en lugar de en las tecnologías o la infraestructura que serían necesarias para respaldar una CBDC. Volver al texto
- La Reserva Federal también proporciona cuentas y servicios de pago al gobierno de los Estados Unidos, ciertas empresas patrocinadas por el gobierno, empresas de servicios del mercado financiero designadas, bancos centrales extranjeros y ciertas organizaciones internacionales. Volver al texto
- Para este propósito, utilizo el término “banco comercial” de manera amplia para incluir bancos, cajas de ahorro, cooperativas de crédito y otras instituciones de depósito. Volver al texto
- Véase, por ejemplo, Comité de Sistemas de Pago y Liquidación, El papel del dinero del banco central en los sistemas de pago (PDF) (Basilea: Banco de Pagos Internacionales, agosto de 2003). Volver al texto
- La moneda física puede desaparecer efectivamente y todo sigue funcionando. Todo lo que el banco central debe hacer es prometer proporcionar la moneda si se le solicita. Volver al texto
- Estos servicios complementarán la red de pagos de la cámara de compensación automatizada (ACH) existente, que ahora permite la liquidación de pagos ACH en el mismo día. Volver al texto
- Junta de Estabilidad Financiera, “FSB Delivers a Roadmap to Enhance Cross-Border Payments”, comunicado de prensa, 13 de octubre de 2020. Volver al texto
- “Hallazgos clave de How America Banks: uso doméstico de servicios bancarios y financieros”, Federal Deposit Insurance Corporation. Volver al texto
- Ver https://joinbankon.org/. Volver al texto
- Tenga en cuenta que la sección 11A de la Ley de la Reserva Federal (12 U.S.C.§ 248a) ordena a la Reserva Federal que establezca una lista de tarifas para sus servicios de pago. A largo plazo, estas tarifas se establecen “sobre la base de todos los costos directos e indirectos realmente incurridos en la prestación [de un servicio], incluidos los intereses sobre los elementos acreditados antes del cobro real, los gastos generales y una asignación de los costos imputados que tiene en cuenta los impuestos que se habrían pagado y el rendimiento del capital que se habría proporcionado si los servicios hubieran sido prestados por una empresa privada … “. Volver al texto
- Véase David Andolfatto “Evaluación del impacto de la moneda digital del banco central en los bancos privados”, The Economic Journal 131 (febrero de 2021): 525–40. Volver al texto
- La política de larga data de la Reserva Federal es ofrecer nuevos servicios de pago a sus titulares de cuentas solo cuando “no se puede esperar que otros proveedores por sí solos brinden [esos servicios] con una efectividad, alcance y equidad razonables”. Ver “La Reserva Federal en el Sistema de Pagos” (publicado en 1984; revisado en 1990 y 2001). Volver al texto
- Una moneda estable bien diseñada funcionaría de manera similar a un “banco estrecho”, que tiene una larga tradición en teoría económica pero nunca ha existido de manera seria como competidor de los bancos comerciales. Los bancos estrechos toman depósitos y emiten pasivos sobre sí mismos como un banco estándar. Sin embargo, los bancos estrechos solo tienen activos líquidos y muy seguros que respaldan sus pasivos en un 100 por ciento. No conceden préstamos ni mantienen valores de riesgo. Volver al texto
- Sin embargo, el pago de monedas estables podría no ser gratuito en el sentido de que los usuarios de monedas estables permitirían que se recolectaran y monetizaran sus datos de transacciones financieras. Volver al texto
- El Grupo de Trabajo del Presidente sobre Mercados Financieros espera emitir recomendaciones relacionadas con las monedas estables en los próximos meses. Consulte https://home.treasury.gov/news/press-releases/jy0281. Volver al texto
- Ver Aleksander Berentsen y Fabian Schar “El caso del dinero electrónico del banco central y el no caso de las criptomonedas del banco central”, Banco de la Reserva Federal de St. Louis, Revisión 100, no. 2 (segundo trimestre de 2018). Volver al texto
- Ver David Andolfatto “Fedcoin: On the Desirability of a Central Bank Cryptocurrency”, Blog de Macromania, 3 de febrero de 2015, http://andolfatto.blogspot.com/2015/02/fedcoin-on-desirability-of-government. html.
